(procès-verbal de la séance du jeudi 10 avril 2003)

Le président Pascal CLÉMENT : La mission d’information sur la réforme du droit des sociétés a été conduite à s’intéresser à la question des agences de notation pour plusieurs raisons. En premier lieu, le projet de loi sur la sécurité financière que nous avons examiné hier matin contient, après son examen au Sénat, quelques dispositions sur les agences de notation. Je note qu’une solution minimale a été retenue après que le Ministre de l’Économie a fait valoir la dimension internationale du sujet. À l’étranger, le sujet est aujourd’hui présent également dans tous les grands pays industrialisés : au-delà du rapport publié par la sec à la fin du mois de janvier 2003, relatif au statut, au rôle et au mode de fonctionnement des agences de notation, l’Allemagne s’interroge sur le sujet, que la présidence du G 8 française, je le rappelle, compte évoquer en vue du sommet d’Evian. Enfin, plus largement, je ne pense pas qu’une réflexion sur le droit des sociétés puisse faire l’économie de cette question. Les agences sont aujourd’hui, en effet, le point de passage obligé des entreprises qui veulent émettre des titres obligataires et se financer sur le marché. Pour toutes ces raisons, nous aimerions en savoir plus sur vos méthodes de fonctionnement à l’égard des entreprises que vous notez d’une part, en interne d’autre part.

M. Marc LADREIT DE LACHARRIÈRE : Jusqu’à une période récente, les agences de notation étaient, en France, très largement une terra incognita. Ce sont les dysfonctionnements survenus aux États-Unis, et notamment le scandale de l’affaire Enron, qui ont conduit le Congrès américain à enquêter sur le sujet, le régulateur américain, la sec, entrant alors également dans le jeu. Tel est le contexte dans lequel est né le débat, en France. Si l’on s’interroge, en amont, sur les raisons qui ont conduit à cette montée en puissance des agences de notation, il faut, me semble-t-il, revenir au grand mouvement de dérégulation et de désintermédiation survenu au cours de la dernière décennie. En effet, la conjonction entre le développement de la libre circulation des capitaux et l’éviction des intermédiaires banquiers s’est traduite par un besoin d’expertise et d’arbitrage indépendants sur la capacité des entreprises à la recherche de crédits de rembourser les emprunts qu’elles contractaient.

Pour ma part, c’est alors que j’ai racheté IBCA, une agence de notation européenne, pionnière dans la notation des banques, segment sur lequel elle occupe aujourd’hui la première place dans le monde. J’ai souhaité ensuite que cette agence acquière une dimension internationale, par le rachat de l’agence américaine Fitch. Deux autres agences sont venues grossir l’entreprise, qui a conservé le nom de Fitch, du fait de la notoriété de ce dernier. C’est une stratégie que j’ai systématiquement mise en œuvre dans tous les domaines : une fois la première place conquise sur le marché national, je cherche à faire la même chose au plan européen, puis international.

Le président Pascal CLÉMENT : Vous êtes finalement une agence américaine...

M. Marc LADREIT DE LACHARRIÈRE : Non ! Fitch est une agence européenne ! Par rapport aux deux agences concurrentes, Standard’s and Poor et Moody’s, elle a une structure originale : si son siège social est certes situé aux États-Unis (New York), l’agence de Londres est tout aussi importante en taille ; elle suit l’Europe ; c’est, enfin, à Paris, que se fait le suivi de l’Asie. Je précise qu’en termes de coût, ce choix est loin d’être le plus économique... Cela signifie que le marché européen est appréhendé par des Européens : les méthodes d’analyse sont européennes. Ce positionnement particulier confère à Fitch une réelle valeur ajoutée. Ainsi, contrairement aux deux agences américaines précitées, qui ne peuvent noter l’Iran en vertu de la législation américaine sur ce pays, elle a toute latitude pour le faire. Dans le même ordre d’idées, lorsque le Gouvernement américain a décidé de mettre en place une nouvelle politique d’aide au développement en Afrique, fondée sur la reconnaissance, par le Département d’État, de garanties d’investissement aux investisseurs privés, c’est à Fitch qu’il s’est adressé pour noter les dix pays africains figurant sur sa liste privilégiée, dont huit sont francophones.

Le président Pascal CLÉMENT : Pourquoi ce mystère qui entoure les trois agences de notation ?

M. Marc LADREIT DE LACHARRIÈRE : Pour répondre à votre question, j’en reviendrai à des notions fondamentales. S’agissant tout d’abord du rôle des agences de notation, elles ont pour fonction de donner à la masse des investisseurs finaux - catégorie dont je remarque qu’elle ne s’est jamais jointe aux critiques contre les agences - une opinion sur la solvabilité d’une société souhaitant emprunter des fonds sur le marché financier pendant la période de son emprunt. Nos clients sont donc les investisseurs même si, paradoxalement, nous sommes rémunérés par ceux que nous notons. Aucune entreprise n’est donc obligée de s’en remettre à une agence de notation : par exemple, les sociétés allemandes s’en remettent très majoritairement au financement bancaire. Aller se financer sur le marché relève donc, de la part d’une entreprise, d’une démarche volontaire, motivée par les conditions de crédit plus favorables que celles qui sont pratiquées par les banques ; la contrepartie est qu’il faut alors se soumettre au souhait des investisseurs de disposer d’une note sur la solvabilité de l’entreprise.

Ce point clarifié, j’en viens aux méthodes de notation. Chez Fitch, nous recourons à des méthodologies spécifiques, adaptées aux différents types de structures qui sont notées (entreprise, banque, opérations de titrisation). Sans doute la critique des méthodes des agences était-elle justifiée il y a trois à quatre ans : elles s’apparentaient, en effet, à des « boîtes noires », marquées par une culture et des réflexes qui leur étaient propres. Tel n’est plus le cas aujourd’hui, chez Fitch du moins, et je dois vous faire remarquer que la mise en cause des méthodes pratiquées par les agences émane généralement d’entreprises qui, du fait de l’éclatement de la bulle Internet et de la dégradation subséquente de leur endettement, ont vu leur note dégradée.

Le président Pascal CLÉMENT : L’une des principales critiques sur les méthodes repose sur les contradictions de notation entre différentes agences. Est-ce à dire qu’elles attribuent leur note en fonction de critères différents ?

M. Marc LADREIT DE LACHARRIÈRE : Ces différences tiennent au fait que la note s’inscrit dans une vision dynamique. Au-delà d’une composante objective - endettement, résultats, données comptables -, la note recouvre un élément plus subjectif, à savoir l’appréciation de l’évolution de ces données objectives. C’est à ce stade que les appréciations peuvent diverger d’une agence à l’autre.

Le président Pascal CLÉMENT : Comment traitez-vous les provisions de retraite dans la note que vous attribuez ?

M. Marc LADREIT DE LACHARRIÈRE : Contrairement à Standard and Poor’s, Fitch n’a pas intégré ce critère tout à coup, sans prévenir les sociétés notées. Nous avons, pour notre part, mené une étude et prévenu celles-ci que nous prendrions désormais cet élément en compte.

Le président Pascal CLÉMENT : Vous parlez d’éléments « objectifs » : mais comment vérifiez-vous la qualité de l’information donnée par l’entreprise ?

M. Marc LADREIT DE LACHARRIÈRE : Les agences de notation n’ont pas la responsabilité de vérifier si les comptes de l’entreprise sont faux ou non. De même qu’un journal se fonde sur les informations données par une entreprise pour publier des articles sur celle-ci, de même, les agences se fondent sur les données publiques fournies par l’entreprise. Elles ne sont pas chargées, au contraire des auditeurs ou des commissaires aux comptes, dont la mission est définie par la loi, de vérifier la sincérité de l’information délivrée par l’entreprise. Les agences délivrent des opinions, pas des analyses critiques fondées sur un audit de l’entreprise réalisé de l’intérieur. À ce titre, je m’interroge sur les effets réels des régulations, fussent-elles internationales, sur des organes américains, protégés par le premier amendement de la Constitution des États-Unis, sauf à modifier celle-ci.... Partir du cas Enron pour mettre en cause les méthodes des agences n’a pas de sens : il s’agit d’un cas très spécifique, dans lequel les dirigeants et les auditeurs étaient des escrocs, complices dans le mensonge !

Le président Pascal CLÉMENT : Vous avez évoqué le paradoxe qui veut que les agences soient rémunérées par ceux qu’elles notent. Comment gérez-vous les conflits d’intérêts potentiels qui pourraient naître de cette situation ?

M. Marc LADREIT DE LACHARRIÈRE : Chez Fitch, la fonction d’analyste est totalement séparée de la fonction de cadre marketing, chargé de conclure les contrats.

Le président Pascal CLÉMENT : Quelles relations les agences entretiennent-elles avec les analystes ?

M. Marc LADREIT DE LACHARRIÈRE : Ce sont deux métiers très différents : là où les analystes concluent leur étude par une recommandation d’achat ou de vente, le cadre d’une agence de notation donne une opinion sur la solvabilité. J’ajoute que, contrairement à l’analyste de banque, qui suit une centaine d’entreprises, le cadre de Fitch en suit à peu près dix.

Le président Pascal CLÉMENT : Le fait est cependant que la publication d’une note, même si elle porte sur la capacité d’endettement de l’entreprise, a un effet sur le cours de bourse du titre de la société lorsqu’elle est cotée.

M. Marc LADREIT DE LACHARRIÈRE : Notre rôle est important : c’est d’ailleurs pourquoi le label nrsro délivré par la sec est nécessaire. Sans doute une clarification des critères qui président à son attribution serait-elle nécessaire mais ce label unificateur représente une garantie pour les investisseurs qui ne pourraient que pâtir de la floraison d’agences peu sérieuses et à l’indépendance douteuse. Il est vrai, toutefois, que la conjoncture exceptionnelle que nous traversons renforce encore l’importance du rôle des agences : nous sommes dans une phase de ralentissement économique, au cours de laquelle les analystes - c’est bien dans leur globalité qu’il faut, en effet, les appréhender du fait de leur comportement très moutonnier - se fondent sur les dettes des entreprises pour apprécier leurs performances, et non plus sur leurs résultats comme c’était encore le cas il y a deux ans. Or, la dette des entreprises a explosé au cours des années de croissance de la bulle Internet et son ampleur paraît aujourd’hui au grand jour. Je n’ai jamais vu une telle situation auparavant.

Le président Pascal CLÉMENT : Fitch a la réputation de pratiquer des notations non sollicitées. Pouvez-vous nous expliquer en quoi consiste cette pratique ?

M. Marc LADREIT DE LACHARRIÈRE : Cette pratique de Fitch est liée à son positionnement sur le marché des agences de notation. Les deux agences américaines étaient en situation de monopole : je rappelle qu’elles font chacune un chiffre d’affaires de 1 milliard de dollars, contre 366 millions de dollars pour Fitch. La masse anonyme des investisseurs nous a sollicité pour disposer d’une note émanant d’un tiers, mettant en relief la note attribuée par Moody’s ou Standard and Poor’s. Dans certains secteurs où notre compétence est particulièrement reconnue, les investisseurs souhaitent disposer d’une note sur l’ensemble du secteur et nous demandent à cette fin de noter l’entreprise du secteur que nous ne notons pas encore. C’est pourquoi nous avons développé la pratique des notations non sollicitées, de manière très limitée. J’ajoute que, dans ce cas de figure, nous prévenons les sociétés concernées.

Source : Assemblée nationale française